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如何防控美國「縮表」後的金融風險(2017.8)

發布日期:2017-08-24

☉文/馬建波 香江智匯理事

香港外匯市場高度自由開放,在與美元掛鈎的聯繫匯率機制下,金管局對國際貨幣市場只能作出有限度的干預調節。未來隨着美國加息,香港金融利率有進一步上調的壓力,香港金融和資產市場(股市、樓市)的激烈波動在所難免,尤其是香港房地產市場。

6月15日凌晨美聯儲宣布啟動「縮表」程序並加息1/4厘。其實美聯儲「縮表」並非始於今日,「縮表」即是美國全面加快「去槓桿」,以降低政府資產負債率和負債規模的最終表達方式,其步驟早於2008年9月華爾街引爆全球金融海嘯後就已展開。當年全球金融海嘯爆發,正是拜美國所包裝出眼花繚亂的高債務槓桿引發「次按危機」和「兩房」破產所賜。因此2008年10月後美國開啟了全球史上最大規模的「量寬貨幣」救市措施,一方面通過財政部大量印發美鈔為市場持續注入流動性,並進行長短期債務置換,回購金融機構債務;另一方面加快推進減息步伐,將聯邦基準利率迅速降至0—0.25厘,為企業和個人負債,及消費市場鬆綁。

警惕美元急劇轉強引動盪

在過去近一個世紀美元定價和結算全球資產的黃金歲月裡,美聯儲的救市舉措,帶動了歐美,乃至全球的救市行動,並為美國帶來了實質性的經濟復蘇效果。據不完全統計,2008年9月全球金融海嘯至今,各國累計為環球資本或金融市場注資超過8萬億美元,僅美國就為本土市場注資超過5萬億美元。雖然超級「量寬貨幣政策」暫時稀釋了美元的含金量,令美元持續快速貶值,並推動人民幣升值。但同時也向歐美和中國等新興市場輸出了美國通脹,創造了美國低通脹(不足2%)的經濟復蘇環境,令其實體經濟得到輸血,推動了美國高科技智能型的第四次再工業化轉型浪潮。

2009年至今,美國股市已持續了近9年的超級牛市行情,道指由6470點,持續、反復上升達21529點之歷史高位,而中國股市卻經歷了漫長的熊市至今低迷。美國本土經濟亦維持了多年1.5%至3.2%的穩健復蘇,遠高於歐元區的平均不足1%,失業率也由10%的歷史新高降至4.3%的歷史低位。應當說,2008年9月美國啟動的全球量寬貨幣政策拯救了美國經濟,也進一步鞏固了強勢美元定價和結算全球資產的國際貨幣地位。2015年10月15日,伴隨着「瑞郎」跳車脫歐,美匯指數突破100點,美元出現轉強信號,並進入新一輪升值週期。人民幣亦由1美元兌5.95人民幣的升值拐點,進入週期性貶值通道。

由於美國經濟復蘇穩健,失業率顯著地降低,鷹派的耶倫上任美聯儲主席後曾表示:只要美國保持經濟穩健復蘇,且失業率降至6%以下就會考慮加息。2016年12月這隻懸在頭頂的加息鞋子終於落地,美聯儲確認了加息週期。截至今年6月15日再次宣布加息0.25厘,美聯儲已累計加息3次至1—1.25厘,市場普遍預期今年至少還將有一到兩次加息機會,美聯儲去槓桿的「縮表」力度也會進一步加大。因為這是美元轉強的必然趨勢,強美元是美國的既定金融戰略和基本國策,也是特朗普新政改革的必然。特朗普百日新政以來,已加快兌現落實其競選承諾,如:廢棄奧巴馬醫改、啟動全面稅改、全面恢復美國製造業實體經濟、力主「縮表」去槓桿等。

從財政、金融改革的角度而言,「加息與縮表」都是一致和連貫的動作,二者並不排斥,加息也就是「縮表」的標配動作之一。因此,美聯儲在日前宣布加息1/4厘時,也同時宣布啟動了「縮表」程序。受此影響,道指當日曾急挫112點,科網股跌幅居前。雖經歷了近兩年的退出量寬政策安排,但華府目前資產負債表總規模仍維持在4.5萬億美元的高位,財政赤字規模自2009年突破歷史高位後的1.4萬億美元後,再次上升5500億美元。預計2026年仍將維持1.37萬億美元的水平。因此耶倫表示美聯儲減債規模將逐步提升,由最初每月減持20億美元按揭抵押債券和60億美元國債開始,逐季遞增,直達上限每月最多減持500億美元(300億美元國債和200億美元按揭抵押債券)。

由上分析可見,今年下半年影響全球流動性走向及金融市場變化的關鍵因素,主要有三。即:一是特朗普啟動全面稅改;二是美聯儲持續加息,並進一步收緊銀根;三是「縮表」繼續推進。這三項措施,均會導致美元急劇轉強,國際流動性出現逆轉,加速回流美國本土市場。從而引發國際金融、貿易和資本市場的動盪,不能不引起有關業界和廣大投資者的警惕。

中國應可化解國際金融新風險

對中國而言,美國的財稅金融改革舉措將對人民幣貶值構成一定壓力,並對目前轉軌變型中的產業與經濟結構深化調整帶來一定衝擊影響。為此,中國央行已採取一系列有力措施,收緊貿易結匯和外匯管制、利用香港離岸市場機制有效阻擊對沖基金大鱷的惡意做空人民幣行為,減低人民幣資本大舉外流的風險,以保持人民幣匯率波動風險的可控。去年底至今美元兌人民幣離岸與在岸市場匯率基本守穩在1:7以內(平均維持1:6.8—6.95的波動)。未來隨着美國減稅、加息與「縮表」的推進,人民幣兌美元有進一步破7的貶值壓力,對內地資產與資本市場將帶來一定衝擊;利率將進一步上升,亦對今年經濟增長帶來一定影響。同時人民幣有序貶值亦可促使出口換匯成本進一步降低,並刺激外貿出口總值的上升,中美貿易也將出現新的摩擦。

從中國目前的經濟形勢分析,上半年經濟運行穩健,加之政府有力調控,未來市場雖波動難免,但金融風險總體可控!不會出現如羅傑斯等大鱷們預言的「出現史上最大金融危機」的風險。2016年是中國經濟最為敏感和關鍵的一年,產業經濟改革進入「深水區和攻堅克難區」,中國經濟面臨持續下滑和失速風險,人民幣貶值壓力加大。但在國家全力推動「亞投行」、「一帶一路」、「十三五規劃」、「沿海沿邊自貿區建設」、「珠三角現代服務業開發試驗區」建設等經濟戰略的支撐下,中國經濟取得了不俗成績,GDP實現6.7%的增長目標,首次突破70萬億人民幣大關(實現74.4127萬億)。這裡值得關注的是:2016年前三季度GDP均保持6.7%的增長,第四季度增長6.8%,出現穩中向好的積極態勢。2017年中國經濟(GDP)增長目標確定為實現6.5%左右的增長,一季度已實現6.9%的增長。1—5月全國規模以上工業增加值平均達到6.7%;社會消費品零售總額實現雙位數增長,達到10.7%(實現29.46萬億);全國居民消費價格指數繼續控制在1.5%;外貿進出口總額增長達18.3%(實現2.35萬億)勢頭強勁。國際貨幣基金組織(IMF)近日已將中國今年經濟增速上調為6.7%,遠高於全球預測2.7%的平均增速。

因此筆者認為,下半年中國經濟運行態勢將保持良好,上半年A股滬綜指基本維持在3100點的階段底部整理,且6月20日A股在經歷第四次衝關後,終於獲摩根士丹利宣布於2018年6月起納入新興市場指數(MSCL),此舉有助吸納海外投資基金,改善A股投資結構,加快市場機制改革,進一步提升市場監管水平,更有助穩定人民幣匯率,因此下半年A股有較好的投資機會,可關注國家經濟政策和戰略導向板塊。由於內地房地產市場已累積較大泡沫,隨着國際流動性逆轉和資本外流風險壓力的上升,應注意規避相關風險。

筆者相信,未來隨着國家「一帶一路」戰略的全面推進,及「十三五規劃」與「大灣區經濟圈開發計劃」的啟動實施,人民幣跨境貿易結算規模還將大幅上升(2016年已突破5.23萬億),2017年將突破6萬億。6月20日央行行長周小川表示:人民幣跨境支付系統(CIPS)將盡快落戶上海,以助力上海在2020年建成新的國際金融中心。可見人民幣國際化進程也將進入第二輪加速期,人民幣作為繼美元之後的又一「國際資產定價與結算貨幣」的功能與地位即將形成,這是「一帶一路」戰略的核心價值所在。同時為迎接今秋中共十九大的勝利召開,社會、經濟與市場的穩健運行就是當前的大局,國人應增強信心,對國家應有足夠的「體制自信、制度自信、文化自信和決策自信」。相信未來在上述有利因素的作用支撐下,中國經濟能夠有效抵禦和化解新的國際金融風險。

香港市場或激烈波動在所難免

今年是香港回歸祖國20周年的重要時間視窗,「一國兩制、港人治港」和高度自治的方針得到成功實踐,香港是中國領土主權與經濟內涵的重要構成。香港與國家已是密不可分的經濟命運共同體,祖國發展好,香港就會更好;香港發展好,國家就如虎添翼。香港回歸祖國20年來,隨着中資企業在港上市規模的不斷擴大,人民幣存款及跨境貿易結算機制的開啟,以及「滬深港通」相繼落實,香港已成為名副其實的「亞太國際金融中心、人民幣離岸結算中心、亞洲國際資產定價與結算中心」。隨着7月3日「債券通」在港正式啟動實施,未來香港還將成為「國際主權債務」管理中心(目前財政部發債規模已達1680億人民幣)與國際金融風險防控、對沖管理中心。今年一季度香港經濟已顯現強勁增長勢頭,GDP增長達4.3%(高於預測值2.3%),失業率維持3.2%的歷史低位。目前中資企業貢獻值與股市份額已佔據香港經濟的半壁江山,未來隨着中國經濟的穩健增長,及「七一回歸20周年」盛大慶典後,相信中央還有更多更好的惠港經濟政策落地實施。這對穩定下半年香港社會、經濟形勢將有較大幫助,今年香港經濟應可保持4%左右的增速(港府年初預測2—3%)。

但同時也要注意到,香港已連續23年保持全球最自由開放的經濟體,香港外匯市場也是高度自由開放的,在與美元掛鈎的聯繫匯率機制下,金管局對國際貨幣市場只能作出有限度的干預調節。未來隨着美國加息,香港金融利率有進一步上調的壓力,香港金融和資產市場(股市、樓市)的激烈波動在所難免,尤其是香港房地產市場。

香港樓市應保持高度警惕

自2007年6月香港樓市再次啟動上升以來,在周邊熱錢與本地巨大需求缺口(年均需求約2萬個單位)推動下,香港樓價持續攀升。中原城市領先指數已由2003年5月「非典」時期的低位約28點,上升到今年6月的158.78點。自2009年10月23日金管局首次收緊按揭成數調控樓價起(當時指數73點),至今港府已連續推出11項調控樓市措施:包括史上最強的「額外印花稅SSD、買家印花稅BSD、雙倍印花稅DSD;及金管局連續八次收緊按揭成數」等,但香港樓市依然炙熱。近期港府財政司長陳茂波先生也發出警示:香港4月樓價比1997年高峰時還高出89%;市民供樓負擔比(房屋貸款月供/家庭月收入中值)一季度已升抵66%,遠高於1997年—2016年上期平均值45%的水平。如果以目前房價收入比看(平均樓價/家庭月收入中值),即:一個香港家庭(月平均收入3萬元)不吃不喝也需要10至15年才能買一套50平米左右的二手住宅。可見,香港樓市風險確實存在。目前香港金融利率H按已升至H+1.4厘;P按已升至P—2.75厘,隨着美國加息和「縮表」節奏的加快,未來香港利率還有進一步上升的趨勢,港人整體供樓負擔壓力將進一步加大,或導致樓市泡沫的爆破。港人應保持高度警惕,切不可盲目投資。

總之未來中港兩地經濟運行情況總體平穩,金融市場波動在所難免,宏觀經濟與金融風險總體可控,但要注意規避個人在資本市場與樓市的追高摸頂投資風險。


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