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中國經濟會「二次探底」嗎?(2017.8)

發布日期:2017-08-24

☉文/漁樵夫

用鐵腕改革解決經濟傳導中的結構性問題,重塑中國經濟增長路徑,並進一步提升潛在生產率,可收到一石二鳥效果。但穩增長和促改革均非一日之功,從宏觀角度看,啟動中國經濟「新週期」,避「短週期」甚至「二次探底」,須依賴深入改革所釋放的紅利,並做好打持久戰的準備。

中國上半年經濟數據喜中帶憂,尤其是發電耗煤等數據趨冷,顯示新一輪反彈壓力不容小覷。分析指,受金融去槓桿、樓市去泡沫、外需趨冷等拖累,中國經濟還可能面臨階段性快速下滑,未來不排除出現「二次探底」。

今年是十九大之年,中國此輪經濟復蘇若就此終結,無疑將挫傷各方對供給側改革和「L型築底」之信心,令穩增長難度加大,於當前「政治維穩工程」及「經濟增長工程」均顯非利好消息。

縱觀中國經濟上半年「動力馬達」,與倚重「放水競賽」、重啟「外需誘導」不無關係,可見傳統擴張增長老路並未偃旗息鼓,此也是「二次探底」陰影揮之不散之癥結所在。事實上,對於中國這個龐大經濟體而言,數量型增長已無法持續,依靠改革提振經濟的緊迫性正日益上升。

2017年下半年將迎來中共十九大,2018年上半年,政府換屆大幕也將開啟,人事更迭恰是推出新一輪改革的時間視窗期。惟有高掛「改革牌匾」,加速「改革年」的落地,中國經濟才能再登踏板,加速進入高含金量的「新週期」增長平台。

數據分化反彈成疑

中國經濟是否進入「新週期」爭論已有一段時日,而從今年6月份最新經濟數據來看,反彈與降速並存,經濟數據分化更趨明顯。

製造業PMI和發電耗煤增速均是衡量中國經濟走勢的指標,但兩者在6月份的走勢卻完全相反。

中國國家統計局最新發布的6月份中國製造業採購經理指數(PMI)顯示,6月份,製造業PMI為51.7%,比上月上升0.5個百分點,為年內次高點。上半年製造業PMI均值為51.5%,高於去年同期1.7個百分點。

中國官方認為,從分項指標來看,除個別指標之外,其他指標都出現了好轉和提升現象,顯示中國經濟正在從外在向內生動力啟動的方向發展。

樂觀者認為,中國經濟從高增長到中高增長的「增速換擋」,其觸底時的短期震盪基本結束。中國經濟已進入了趨勢性的復蘇,風險和壓力得到初步釋放,供給側結構性調整初見成效。2018年將會是中國經濟「撥雲見日、蓄勢待發」的一年,中國經濟預計於2017年下半年穩步尋底,然後在2018年夯實基底,並於2019年逐步開啟長週期的觸底反彈。

與PMI數據暖意融融形成鮮明對比的是,6月份發電耗煤增速大降。數據顯示,6月中國六大發電集團耗煤量同比增長5.6%,較5月的11%幾乎腰斬,創2016年7月以來新低。

一些謹慎聲音認為,僅憑官方PMI的回升並不能斷定經濟已進入「新週期」,對於發電耗煤增速的跳水要高度警惕。儘管中國二季度經濟增速有望維持較好水準,但由於基建、房地產投資增速持續下滑,中國經濟下行壓力可能將在第三季度加大。基建投資與房地產投資增速將逐步回落,房地產泡沫或高位扭曲,對創新、實體經濟的影響較大,全年經濟增速逐季回落。

不少經濟學者對未來監管趨嚴所帶來的經濟增長壓力也表示了擔心。有觀點認為,未來經濟受去庫存、房地產調控、金融去槓桿、財政整頓等拖累,6月經濟通脹短暫反彈,未來將「二次探底」。也有觀點認為,後續基建與地產刺激效應的衰減,財政和金融監管「雙嚴」的趨勢,意味着經濟從年初的高位回落只是時間問題,且隨着嚴厲監管措施的持續,中國經濟還可能面臨階段性的快速下滑。

外需誘導 水喉未停

儘管上半年中國經濟成績單有不少亮眼之處,但客觀而言,當前中國經濟仍未擺脫依靠傳統動能拉動經濟增長的舊模式。甚至有外部觀察者認為,中國經濟此輪增長反彈業已結束,雖然GDP增長未必會大幅下滑,但是自身有機的上升動力已見消退。

隱患一:外需誘導重啟? 2017年以來,中國對外貿易一改2015-2016長期同比負增長的狀況:今年前5個月,中國貨物貿易進出口總值10.76萬億元人民幣,較去年同期增長近兩成。今年一季度,貨物和服務進出口對中國GDP的貢獻達到4.2%。從回暖的外貿數據不難發現,短期內中國經濟出現明顯反彈主要得益於政府各項穩增長政策帶動的投資向好,以及進出口由負轉正對增長的貢獻。

中國人民大學一項研究報告提醒說,今年以來外需對中國經濟拉動作用日漸明顯,經濟存在重啟外需誘導的增長模式的風險。2017年以來,隨着投資增速的逐步回升消費增速持續放緩,消費-投資缺口再度縮小,總需求結構改善的局面可能會放緩甚至扭轉。

今年世界經濟特別是美國經濟復蘇,提振中國實現了外需拉動下的出口增長,並帶動整個工業部門生產復蘇。不過,有數據顯示,二季度商品價格指數(CRB指數)同比增速較一季度已明顯回落,這意味着三季度出口增速很可能回落,對國內經濟增長的拉動力會相應減弱。2017年全球貿易復蘇空間有限、不確定性較大,將制約中國進出口增速的邊際改善。由於歐美國家貿易保護主義仍然存在,因此雖然上半年貿易狀況較好,但下半年出口方面則依然存在不確定性。

隱患二:刺激模式未停? 在中國經濟艱難築底過程中,「中國式刺激」在上半年經濟成績單中仍未缺席。數據顯示,截至3月底,中國政府與社會資本合作(PPP)的基礎設施建設投資激增:項目數量約達1.2萬個,總投資金額為14.6萬億元人民幣。一年間,項目數量增加了59%,項目金額增長了70%。PPP的大幹快上,顯示以巨額投資來拉動經濟增長的格局並未成為歷史。投資大躍進之下,具有「亂建傾向」的基礎設施建設計劃也有可能成為不良資產擴大的溫床。

除了PPP項目大量上馬,政策性銀行也將大量資金注入地方投資項目,商業銀行大開水喉,房地產新開工項目遍地開花,原物料價格快速上揚,這些都加重了外界有關中國重走「刺激老路」的擔憂。

在GDP競標賽中,各級地方政府對「鐵公基」的偏愛可謂由來已久。2000年,投資對增長的貢獻率為22%,2007年攀升至44%,2010年則躍升至66%,2016年該比重仍高達42%。中國經濟已從增量需求主導時代進入了存量需求主導時代,儘管需求總量依然龐大,但對經濟的拉動力卻已顯著降低。如果按現有的模式迎接下一輪的增長,中國很難實現新週期的升級和發展。靠資本增長拉動經濟增長,已是強弩之末。且中國經濟槓桿用力已老,房價也在預支未來升幅,銀行迫切需要去槓桿保安全,貨幣政策擴張週期已是無以為繼。

挑戰仍巨 拆彈仍艱

面對中國靚麗的經濟數據,歐美投資者並沒有被打動。從失速論、崩潰論,到穆迪調降中國評級,外界對中國經濟成績單的觀感與國內仍存差距。2017年是十九大召開的政治年,也是經濟觸底的關鍵期,可謂是挑戰仍巨,拆彈仍艱。

其一、防高槓桿風險 今年5月,國際信用評級機構穆迪將中國主權信用評級由Aa3調為A1,其理由是,中國債務的上升,會使得未來幾年中國的財政實力會「受到一定程度的損害」,並導致中國的潛在增長未來幾年很可能會放緩。穆迪在報告中指出,中國2018年政府直接債務餘額將達GDP的40%,而2020年將達45%。而據英國報道,今年以來,中國已發生13例債務違約事件。

除了高企債務外,金融空轉、脫實入虛、資產泡沫、多重槓桿等也不容小覷。高槓桿率是宏觀經濟傳導不暢的主要原因,不僅是當前中國金融風險顯著上升的根源,也造就了資金「脫實就虛」,而高槓桿率下的房價高漲造成的資源配置扭曲進一步加劇,也是中國經濟潛在增速不斷下降的根源。當前,中國房地產市場存在嚴重泡沫且商業銀行體系與房地產綑綁到一起,可謂一榮俱榮,一損俱損。錯綜複雜的影子銀行體系,特別是銀行之間通過各種同業業務也糾纏在一起,並通過花式加槓桿最終投資於金融資產。

IMF報告顯示,中國的銀行資產總額已是GDP規模的3倍,信貸擴張速度過快,這種增長持續越久就會變得越危險,中國必須要在保持高增速和降低信貸風險這兩個任務中作出權衡。此外,國有企業與地方政府槓桿率過高,最終去槓桿不排除需要中央政府投入大量資源「買單」。而中國經濟仍高度依賴於基建與地產的驅動,部份低效率的企業部門仍佔據大量的金融、土地等資源,導致最根本的財政金融風險並未有效消散,甚至在進一步集聚。由於當前阻礙宏觀經濟傳導的核心在於高槓桿,這就需要進一步通過金融有序去槓桿來降低經濟的總體槓桿率,從而為改革提供時間和空間。

其二、抗下行壓力 除了高槓桿風險外,中國經濟欲成功避免「二次探底」,仍有不少未竟之題。從國內外環境來看,當前中國經濟的復蘇動力來自於政策推動和國際週期的反彈,僅僅依靠出口帶動經濟週期似乎不太可能,外部環境的不確定性提升了中國經濟增長的難度系數。

從國內看,樓市仍是「達摩克利斯之劍」,隨着上半年中國密集出台樓市調控政策,房地產投資增速、開發商購置土地面積及新開工增速出現下滑,房地產銷售情況則繼續延續下行趨勢。下半年樓市承壓應是大概率事件,由此或影響上下游逾百產業。

在經濟增速換擋、結構調整陣痛、前期政策消化「三期疊加」的背景下,宏觀經濟政策在穩增長與調結構之間面臨着兩難選擇,供給側結構性改革艱巨。而位列供給側改革五項任務之首的「去產能」長路漫漫。中國的煤炭、鋼鐵、水泥、建材等多個行業均存在嚴重產能過剩。以鋼鐵為例,全國生產能力達11億噸至12億噸,而市場需求僅6億噸至7億噸。供給大大超過需求,勢必導致產品銷售不暢,企業只能打價格戰、搞惡性競爭。據中國人力資源和社會保障部統計,煤炭、鋼鐵兩大行業化解過剩產能將造成大約180萬職工分流安置。關停淘汰「僵屍企業」必然面臨職工分流安置、資產債務處置等問題。如何避免社會震盪,考驗當局智慧。

今年是十九大中共換屆之年,明年也迎來政府換屆年。在中國既有的GDP錦標賽競爭模式下,不排除出現大幹快上的「冒進」場面。此外,以國有投資對民資的擠出效應,國有和民營經濟融合仍存障礙。今年民間投資雖有起色,保持正增長態勢,但增幅仍在個位數徘徊,不想投、不敢投、投資不容易和不知該往哪裡投,仍是造成近年來民間投資增速回落的重要原因。防止「國進民退」擴圍升級,仍需當政者高度關注。

第三、避「經濟政變」 近年來,不斷上升的債務風險,不僅引起了外界關注,更已成為中國當政者的關注重點。當政者深知,如再不妥善應對並堅決遏制,不排除會爆發區域性危機甚至系統性危機的風險。已升級到4.0版的股災,也一度讓中國金融監管當局陷入被動。有分析認為,股災背後更可能有外國勢力做空中國;也可能有國內大鱷或權貴,乘機撈取經濟及政治利益、甚至發動「經濟政變」。

有觀點認為,經濟進入調整和下行期,前期所積累的一些金融風險就會不斷暴露,同時也會出現一些新風險,甚至會出現各種金融風險的疊加,給金融安全穩定帶來潛在的威脅。結合此前中共中央政治局學習,提出防範金融風險、甚至黨管金融的連串不尋常動作,顯示中國對「經濟政變」已是警惕在心。「不忽視一個風險,不放過一個隱患」。拆解金融風險,鐵腕管好金融,防範國外勢力、內部大鱷以「經濟政變」擾亂換屆已是題中之義。因此,金融行業全面和從嚴監管將成為「主基調」,料會持續到十九大之後。

以持續改革取代刺激政策

所有這些風險和隱患、矛盾和問題的存在,均表明當前經濟企穩向好的基礎尚不牢固,決策者須看到短期復蘇背後的隱憂和「二次探底」的可能。傳統信貸擴張政策雖可以「以銀票買時間」,但卻無法替代改革。隨着中國體量的增大,以及風險點的堆積,依靠改革提振經濟的緊迫性正日益上升。沒有改革護航,鈔票堆出來的增長率不過是貨幣幻影,難以持久。唯有改革才能帶來可持續的增長,才能啟動真正的經濟增長新週期。

因此,中國經濟的出路不簡單是去槓桿,更重要的是改革。在國內週期性因素傳導不暢、長期國際貿易總量增速有限背景下,需要通過新一輪改革開放解決中國宏觀經濟傳導問題,以新動能作為啟動新週期的「核心馬達」。

在改革的方向選擇上,市場化改革的大方向不可動搖。有些部門和地方在具體做法上以改革為名、行計劃經濟之實,需引起高度警惕,供給側改革不能搞成「新計劃經濟」。要發揮市場作用,打破管制,釋放投資空間,尤其是在第三產業投資領域為民營企業放開,對國企「與民爭利」的衝動仍然不可掉以輕心。

在改革的路徑選擇上,應從縱向的產業政策,轉向橫向性的、功能性的、軟性的產業政策,這種產業政策也須與競爭政策並肩而行。退潮刺激政策,接續改革紅利,「金融收縮」的同時,實體經濟可能會迎來新一輪上行週期,從而實現「實體回升」。而長短週期交疊之下,下半年中國經濟的「築底增質」才能進入白熱化階段。

用鐵腕改革解決經濟傳導中的結構性問題,重塑中國經濟增長路徑,並進一步提升潛在生產率,可收到一石二鳥效果。但在複雜國內外形勢下,穩增長和促改革均非一日之功,從宏觀角度看,啟動中國經濟「新週期」,避「短週期」甚至「二次探底」,須依賴深入改革所釋放的紅利,並做好打持久戰的準備。


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